資料來源:未來智囊團

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1 .精細化管理和技術沉積構筑了ccl領域的壁壘，集中度高

1.1、fr4占比大，高頻高速是第一生長動力

銅板( ccl )是下游pcb的核心原材料，占材料價格的40%以上。 cl是將電子玻璃布或其他增強材料浸漬在樹脂中，用銅箔復蓋單面或兩面，熱壓而制作的板狀材料，其主要材料是銅箔、玻璃纖維布、樹脂等。

其中，ccl的原材料采購價格為，電子銅箔為40%左右，玻璃布為27%左右，樹脂為23%左右。 各品種銅板的性能不同是采用的樹脂、銅箔、纖維強化材料的不同。 剛性ccl根據使用的加強材料和樹脂大致分為fr4 (通常也分類為fr4、高tg fr4、無鹵素fr4 )、紙基、復合基、專用和特殊樹脂基等。

根據prismark數據，全球剛性ccl銷售額為124億美元。 fr4的銷售額為77.4億美元，占62.4%，使用量最多。 紙基、復合基ccl銷售額為10.2億美元，占8.2%，逐漸萎縮以及特殊樹脂基礎ccl銷售額為29.6億美元，包括高速ccl、高頻CL、封接板用CL、高耐熱性CL等，占23.9%，持續提高。 -年世界剛性ccl銷售額復合增速為3.1%，專用及基于特殊樹脂的ccl復合增速為11.6%，是ccl領域的第一增長動力。

1.2、精細化管理與技術堆積并存，整體集中度高

cl的生產技術流程主要包括制劑、上膠、裁斷片、排版、壓合、裁斷和檢查等，整體流程簡潔。

1.2.1、通常產品重視精細化管理和價格管理能力

對于使用量大的fr4來說，制造工藝已經足夠成熟，每個制造商的精細化管理能力很重要。 都是以fr4為中心的ccl領先制造商，生產效益科學技術近年來毛利率持續提高，超越臺光、聯茂、金安國紀等同行競爭對手，第一是生產效益科學技術一直實踐精細化管理，價格管理能力強，運行效率持續

1.2.2、原材料配方和工藝know-how的積累構筑了高端產品的核心壁壘

高速和高頻ccl的生產，除了微細化管理以外，還對介電損耗因子df、介電常數dk等有嚴格的要求，技術壁壘很高。 水平越高的高速ccl，df越小。 高頻ccl需要dk、df兩個指標盡可能小。

1.2.2、原材料配方和工藝know-how的積累構筑了高端產品的核心壁壘

高速和高頻ccl的生產，除了微細化管理以外，還對介電損耗因子df、介電常數dk等有嚴格的要求，技術壁壘很高。 水平越高的高速ccl，df越小。 高頻ccl需要dk、df兩個指標盡可能小。

cl的介電損耗因子df和介電常數dk主要取決于原材料的選擇、配方以及工藝控制，需要供應商長時間的研發投入和技術儲備，深入理解原材料的特點，在工藝流程中積累豐富的know-how也是高速和高頻cl的

1 ) ccl的三大原材料樹脂、玻璃布、銅箔的選定對df、dk都有不同程度的影響。 其中，ne-玻璃布性能比e-玻璃布好，樹脂中ptfe的df和dk最低，但價格也最高。

2 )其次，在混合、拉口香糖的過程中，將樹脂、溶劑、填料以一定比例通過管道用泵打入混合滾筒進行攪拌，攪拌配置材料，使其成為具有流動性的粘稠狀的漿液。 比例的控制、填料的選擇對ccl性能很重要，例如作為功能填料的熔融硅微粉和球形硅微粉，性能符合高頻高速ccl的技術要求，第一個作用是高頻高速ccl的介電常數的微調、線膨脹系數的降低、尺寸穩定性的

3 )工藝流程有豐富的know-how，即使得到食譜，如果工藝能力不足也沒有用。 以壓接為例，需要選擇適當的壓接條件(二段溫二段壓)，控制升溫速度。 混合比例會影響凝膠化時間和樹脂粘度，影響dk、df的穩定性。 這是因為需要根據配合來調整壓接條件。

1.2.3、領域集中度高，高頻高速國產替代空之間廣泛

與下游pcb領域不同，ccl中fr4、紙基及復合基產品占70%以上，定制化程度不高，且制造工藝成熟，充分競爭后，結構逐漸穩定，領域整體集中度高。 根據prismark數據，年世界剛性ccl市場cr5、cr10分別達到51%和73%。 香港的建滔、大陸的生益科技、金安國紀、臺灣的南亞、聯茂、臺光、臺燿，還有日本的松下、日立化成市占了前列。

高頻和高速兩個細分ccl領域的技術壁壘很高，所以集中度也非常高。 高頻ccl主要被美國企業壟斷，年羅杰斯、泰康尼、伊佐拉3家公司占70%左右。 高速ccl主要由日本松下、臺灣聯茂、臺燿、美國依索拉供應，年4家公司占65%左右。 國內的生益科學技術在高頻和高速ccl行業有很深的儲備，從2019年開始逐漸釋放，預計將來的份額將繼續提高。

2、受益5g基礎設施和adas滲透率提高，高頻ccl先釋放

根據prismark數據，高頻ccl市場規模為每年4億美元，占專用和特殊樹脂類ccl的18%。 羅杰斯的財務報告顯示，在高頻ccl的下游應用中，無線基礎設施占44%，adas占22%，是兩個主要且增量的應用行業。

. 1、5g基站建設進入高峰，高頻ccl訴求旺盛

在前面的通信pcb報告書“結構優化、5g和云計算繼續使通信板爆炸”中，詳細敘述了5g基站的結構，主要在aau的天線基礎和功率板兩部分采用了高頻pcb。

1 )天線底板，面積0.3平方米，2-4層高頻板

2 )功放板，面積0.027平方米，4張，雙面高頻板。

假設單基站3副aau的高頻pcb值量約為3600元左右，高頻ccl值量為40%左右，單站高頻ccl值量為1450元左右。

到19年上半年，中國4g基站數量達到445個，占世界一半以上，預計世界5g基站數量將達到700萬個以上，參考4g基站建設的節奏，-2022年是5g基站建設的高峰期，每年基站數量為11

假設從2021年開始高頻ccl的價格每年下降5%，5g基站的建設將拉動高頻ccl市場規模100億元左右，在建設高峰期，2021、2022年預計分別達到20、25、20億元。

2.2、adas滲透率提高，雷達板的高頻ccl使用量迅速增加

高頻ccl的另一個主要應用行業是adas系統的毫米波雷達，毫米波雷達是adas系統中用于探測的傳感器，與普通車載傳感器相比，具有探測性能穩定、探測距離長、環境適應性好等優點。 現在毫米波雷達主要有24ghz的短程和77ghz-79ghz的長距離兩種。 前者實現了盲點檢測、車道偏離警報、車道維持輔助、停車輔助等功能，后者實現了自適應巡航、自動緊急制動、前撞警報等功能。 想要實現l3級的adas通常需要6個以上的毫米波雷達。

核心天線的高頻pcb尺寸為0.005平方米左右，77ghz產品通常使用多層板結構設計( 4l-6l )，高頻板單價為7000元/平方米以上，高頻ccl基材主要提供羅杰斯、泰康、生產利潤等 根據ihs數據，年汽車毫米波雷達出貨量在4100萬左右，隨著adas滲透率的提高，2023年將達到1億，我們預計采用的高頻ccl規模將從年的6.4億增加到14.7億元。

3、數據中心主板的升級疊加呼吁變暖，高速ccl市場迎來了爆炸

3.1、數據中心主板的升級疊加呼吁變暖，高速ccl的增量空之間達到200億以上

3.1.1、出現北美云大型資本支出拐點，服務器訴求有望變暖

根據prismark數據，現在高速ccl市場規模超過高頻ccl的兩倍，高速ccl的主要應用行業在數據中心。 我們進入了數據爆炸的時代，云計算的訴求越來越高，根據cisco數據，2021年全球數據中心的ip流量將增加20.6zb，從2021年開始增加25%。 因此，超大數據中心( synergy定義為數十萬臺，甚至數百萬臺服務器的數據中心)的數量迅速增加，根據cisco數據，每年全球超大數據中心的數量為386臺、32%、2021年

也可以從北美五大云公司( Google、facebook、微軟、蘋果、亞馬遜)的資本支出進行驗證，據財務報告，每年5家制造商的資本支出在780億美元左右，比上年超過50%，19年q1暫時下降 云計算、存儲訴求的增長是不可逆轉的，我們認為未來與云相關的資本支出將持續增加。

服務器作為數據中心資本支出的最大部分，密切相關。 根據idc數據，全球每年x86服務器出貨量為1175萬臺，比上年增加15.4%，是過去幾年增長最快的一年。 19年受資本支出下跌的影響，前三季度服務器出貨量比上年同期下降，但q3出貨量為307萬臺，比上年同期下降3%，下跌幅度已經縮小。 隨著數據中心資本支出的恢復，服務器、交換機、路由器、存儲等ict設備的出貨量也將恢復，保持增長趨勢，發揮高速pcb和CL的訴求。

3.1.2，新一代服務器芯片pcie接口升級，主板ccl價值大幅上漲

以往，英特爾使用“嘀嗒”戰術發布芯片。 tick意味著cpu進程的升級，tock意味著cpu體系結構的升級，兩者交替，兩年為一個周期。 由于摩爾定律放緩，14nm的skylake延期了，英特爾的發布戰術也更改為“流程-體系結構-優化”三個步驟。 也就是說，每一代流程連續三年推出了三代cpu。

10nm芯片在多次跳轉后，于2019年底推出了pc端解決方案芯片。 服務器cpu芯片icelake今年必須發布。 核心數量上升到38，支持8通道ddr4，pcie升級到4.0，支持64通道。 amd于2019年推出了7nm服務器cpu芯片rome，核心數量從32倍增加到64倍，支持8通道ddr4，pcie升級到4.0，支持128通道。

從英特爾數據中心的業務情況來看，芯片流程升級后，收入比去年同期迅速增加。 隨著今年下半年英特爾10nm服務器cpu芯片的推出，預計14nm后累積的4年訴求將集中釋放。

無論是amd的rome還是英特爾的icelake，此過程的升級都是第一次支持pcie4.0。 pcie是英特爾首先提出的下一代總線標準，取代了以前的pci等接口。 pcie插槽可以用于獨立顯卡、獨立聲音、獨立網卡和固態硬盤等硬件。 插槽越多，可擴展性越高，評估主板的強大標準。

pcie的插槽規格多樣，通常是x1、x4、x8、x16中的幾個，x16有16條lane (數據路徑)，基于pcie的鏈接很明確，有些服務器最多32條。 現在的pcie經歷了1.0版、2.0版和3.0版。 以pcie 3.0為例，傳輸率達到8gt/s，使用128b/130b編碼方案，每個lane支持984.6mb/s的速率，x16的可用帶寬為15.75gb/s。

pcie 3.0規格于年發布，年是英特爾第一次支持sandy bridge，至今已有8年。 pcie 4.0于年發布，傳輸速率翻了一番，編碼模式不變，支持帶寬也翻了一番。 現在，pcie 3.0的服務器主板材料以fr4為主，升級到mid loss等級，升級到pcie 4.0后，主板板材迎來了巨大的變革，升級到low loss等級，松下m4，生產利潤s7439。

英特爾新一代服務器cpu發布，集中釋放更新的訴求，今后3~4年主板板材將從fr4升級到高速ccl(mid loss到low loss )，高速ccl的訴求將爆發。 另外，2019年發表了pcie 5.0，傳輸速度倍增到了32gt/s。 此時，板材loss繼續升級到ultra low loss，對應于m6、m7級別。 新一代cpu更換完成后( 2025年左右)，服務器市場每年拉動160億元以上的高速ccl增量，估算出它將成為高速ccl最重要的增長動力。

3.1.3、交換機、路由器繼續高速化，板材進一步升級

高速化也明確了開關、路由器、光模塊的傾向，由于對傳輸速度的要求提高，所以每兩年互聯網設備的帶寬密度增加一倍，高速開關、路由器、光模塊的占有率持續上升。

今年q1、q2數據中心的資本支出略有下降，但以太網交換機的收益規模繼續增加，今年q1-q3的收益分別達到68、70.7、73.2億美元，同比增長率分別為7.8%、4.8%、0.1%

18年末，世界上最大的開關制造商思科將發售400g開關，博通將在19年末發售新的開關芯片tomahawk4，具備25.6tbps的開關能力，預計今年的400光模塊、開關將迎來放電量

從10g到40g，再到100g，400g，由于肖像的迅速提高，高速ccl的價值大幅增加了。 40g、100g通常需要采用松下m4、m6高速板材( low loss、very low loss )，400g需要采用松下m7級( ultra low loss )。

3.2、5g基站建設也同樣拉動高速ccl使用量

在5g基站中，高速板主要適用于bbu(du+cu )，單站面積0.45平方米，20層以上，單基站bbu高速pcb價格2700元左右，高速ccl價格占30%左右，支持高速ccl價格800元以上，5g基站

而且，今年sa獨立組網絡開始規模建設，傳輸網otn設備、高端交換機、路由器的訴求需要采用大量的高速單板和底板，高速ccl的訴求也被大幅牽引。

4、供應受到擠壓+原材料經濟復蘇，fr4具備價格彈性

4.1、新的fr4產能有限，受到高速ccl的壓迫

我們統計了建滔、生益、南亞塑料、聯茂、臺光、金安國紀、臺燿等世界領先剛性觀銅板制造商的生產能力狀況，近年來產能擴張有限，我們7家制造商——年生產能力增長率分別為1.2%、2.4%、5 生益2019年江西二期項目與年九江第一期。 臺光黃石第一期60萬張/月2019年末開始生產的聯茂在19q4、20q1分別生產30萬張/月。 金安國紀開始生產20萬張/月。 南亞塑料110萬張/月必須在2022年底完成。

從季度來看，大部分新擴建項目將于2019年末和年初開始生產，需要3~6個月的爬坡期。 這是因為年下半年可以做出很大的貢獻。

高頻ccl和fr4通常不在同一條直線上，但高速ccl可以用fr4改變生產。 由于高速ccl的訴求旺盛，大多數產品的盈利能力都比fr4好。 這是因為具有高速ccl能力的制造商通常選擇切換部分fr4生產線來生產高速ccl。

根據產業調查，在計劃銅板的生產線設計時，為了逐一發揮生產線的效率，精簡機和沖壓機等重要設備的比例和安裝變得明確，后期的變更變得困難。 產品從fr4切換到高速ccl時，作為尺寸的一環有瓶頸，生產能力有損失(在部分高速ccl中尺寸速度有fr的一半，即50%左右的損失)。 。 根據我們的推算，在年基站、核心網絡和數據中心，高速ccl的訴求增加了約40億左右，影響了30億左右的fr4的產值(生產能力5.5%左右)。

4.2、下游細分行業呼吁變暖，fr4具備價格彈性

cl的主要下游與pcb一樣，是數據通信、計算機、手機、電子、汽車等行業，2019年手機、電子、汽車等行業低迷。 展望未來，數據通信行業將繼續保持高景氣。 5g交換機驅動手機的銷量恢復了。 可穿戴、智能家居等產品帶動電子市場的增長。 汽車銷量也有望見底回升，特別是電動汽車滲透率的提高使汽車電子市場規模迅速增加，整個ccl領域的訴求良好。

這是因為，對于fr4，在產能擴張有限的情況下，供給方受到高速ccl的壓迫，訴求方變暖的情況下，產品價格具備一定的靈活性。

4.3、上游原材料經濟復蘇，ccl公司利潤有望改善

銅箔和玻璃布都是ccl的主要原材料，由于銅冶煉公司的減產計劃和環境保護等因素，最近的價格有上升趨勢，景氣度也在恢復。 在銅箔方面，臺灣銅箔領導人金居開發11月的收益為5億3千萬臺灣美元，比上年大幅增加58.5%。 在玻璃布方面，臺灣玻璃絲/布公司11月銷售額為42億新臺灣貨幣，第三季度以來與去年同期相比下跌幅度也有所縮小。

由于中游ccl領域集中度高，廠家談判能力強，能順利傳導上游原材料漲價，提高利潤率水平。 上次的ccl經濟周期，從年下半年開始，銅箔、玻璃布、樹脂三大原材料大幅上漲，但生產利潤科學技術、金安國紀的毛利率持續上升。 根據生益科學技術可轉換證書，h1企業單位的價格比上年增加22.45%，銷售價格增加25.32%。

因此，如果上游原材料的景氣度持續恢復，價格上升的話，中游ccl的價格就會上升，公司的收益性有望改善。

五、投資評價和戰略

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