【線索征集令！ 你吐槽，我聽。 你爆炸了，我來報道！ 在這里，我們回應你的需要，正視你的無能。 本財經爆料線索招募開始，很多網民積極歡迎“咨詢和吐槽”。 爆料聯系郵箱: finance_biz@

北京九月金風送爽，丹桂飄揚。 這是一年中最美的季節。 08年的今天，我在光華開始了碩博階段的學校生活，轉眼就到了第十年。 在這稻花香中說豐年時，北京郊外的遠山如黛，無名水如煙，這種情況依然持續。 畢業第五年，從燕園象牙塔到風云涌的資本市場，我從未停止過經濟和金融的研究學習。 我從年開始牽引中信建投戰略集團的研究事業，回顧研究的內心歷史，依然收獲滿滿，感慨多多。

1

年戰略研究事業

在經歷了年的藍色采購行情之后，年中國股市對投資者來說是相當困難的一年。 實體經濟進入杠桿第三年，金融系統進入杠桿成為年內經濟活動的主旋律。 中美貿易爭端從摩擦走向貿易戰爭，對資本市場產生了很大的影響。 春節后，年我們的研究工作沿著杠桿、創新驅動和進口替代三條主線展開。

(一)宏觀對沖投資戰略系列

在《脫桿中的宏觀對沖戰略》中，我們以經典的is-lm-bp模型為框架，通過dc曲線引入明斯基的債務三種，深入闡明實體經濟脫桿帶來的衰退風險，以宏觀對沖的觀點進行大分類的資產配置戰略和區域配置 在《金融脫杠桿的宏觀對沖投資戰略》中，我們從“貸款創造存款”理論出發，改寫lm曲線，將影子銀行正確定義為“繞過資本金監管的信用創造”，計算44兆影子銀行和銀行系統的2兆資金缺口，年資本 在《貨幣危機中的宏觀對沖投資戰略》中，我們展開dc曲線，以描述從貨幣危機向債務危機轉變機制的bp曲線為工具，導出聯邦儲備系統增資和貿易戰條件下的宏觀對沖基金決策方法，并導出索羅斯等國際對沖基金

(2)從cdr到上海倫通系列

我們的《以tdr為鏡子，看cdr之路》借鑒了臺灣存款證書的快速發展歷史，分析了cdr交易機制的共性和個性，展示了滬深香港股通后中國證券市場開放的重要步驟。 “漸近cdr”等報告跟蹤分析了預托證書管理方法、創新公司上市事業等重要改革進展，并通過“cdr上市初期去哪里”展望了cdr推進后的上市表現。 《從cdr到上海倫通》我們進一步研究了上海倫通的交易機制和方案，為上海倫通的交易提供了相關方案和研究。

(三)中美貿易戰系列

進口替代是中國跟蹤型經濟經濟快速發展的重要階段。 中美貿易戰的白熱化強調了國產自主控制和進口替代的必要性。 在“從貿易摩擦到進口替代”中，深刻揭示了反全球化過程中中美戰術沖突的深層根源。 “在美國怎么談判？ 》中，以301調查報告為藍本，分析了美國的政治、經濟需求、中國的應對。 我們進一步在“貿易戰中的宏觀對沖戰略”和“中美貿易戰升級中的戰略應對”兩個動態報告中，在is-lm-bp-dc模型框架下分解了大分類資產的表現和宏觀投資戰略。

(四)中信建投金股工會管理

嚴密客觀的分解是正確制定投資戰略的基礎。 證券企業金股組合的表現是衡量證券企業研究質量特別是策略研究質量的重要標準也是反映證券企業研究實力的重要指標。 感謝中信建投研究所領導的充分信任，今年金股領域的布局和股票審查將繼續由我們完成。 年1-8月，中信建投金股組合收益率依然保持正收益，同期hs300指數下跌21.6%。 金股的業績領導了整個市場，得到了顧客的充分肯定。

從金股領域的配置來看，由于正確地拉動了經濟矛盾，系統的導出導致了經濟變量和金融市場的發展。 我們去年1月提出了“再分配金融、關注周期”，拉動了年初降級帶來的反彈。 2月，關注美國長端利率的上升，我們在整個市場的樂觀中提出了“低評價優先，銀行價值高”的風險防范觀點。 我們意識到去杠桿、中美貿易戰成為國內外兩大矛盾后，繼續提出“謹慎樂觀、平衡配置”、“平衡配置、風險規避”的觀點。 我們5月提出的“政策改善、市場高漲”只持續了兩周，但6月注意到風險將繼續積累，強調“風險積累、防御上”正確地重新預見了下跌風險。 (由于郵件操作錯誤，所有市場的投資者每人收到了約600封同樣的風險提示郵件。 在此再次道歉)。 在7月財政觸底的基礎上，我們期待著信用制約下的財政擴張會向經濟停滯的方向發展。 在膨脹初期，我們提出了“把握周期的不對稱投資機會”，把握了周期股票在膨脹初期的相對收益。 隨著停滯不前的演繹，到9月為止也強調了“均衡配置、應對振動”，做法風險依然是最重要的。

2

從象牙塔到資本市場

擁抱樹出生在納米盡頭。九樓的臺子從累土開始。 千里之行也從一步開始。 每天的疲勞，無論是在學習階段，還是在工作階段，都是最重要的進步做法。 強烈的求知欲和對研究事業的熱愛使學習和事業成為一生的樂趣。 這是我學習和工作的最大認識。

從2005年9月的第一堂經濟學課開始，我結緣經濟學和金融學已經13年了。 學會所有的學習，用所有的知識點，學習，是我一生追求的目標。 這也是我2008年選擇光華完成學業的重要理由。 在天津財經三年的學習達到了本科階段的最高要求，但在碩士階段，光華所有的老師都按照經濟學和金融學的前沿標準，重構了我的專業信息系統。 在博士階段，我的領導按照理論創新和嚴格的學術標準對我提出了更高的要求，達到了我在市場微觀結構行業研究的影響很大。 本科到博士8年的學習，各階段都很新穎，畢業時碩果累累是老師指導和勤奮學習的結果。

博士畢業后，我在工商銀行開始了第一份工作。 選擇工行的理由是，工行可以理解中國金融系統的運行，可以應用業務系統最全面的金融機構一生學到的東西。 從基礎的臨盤到工銀歐洲和就任工銀標準的國家風險官，工行的培養不僅能讓我從微觀上熟悉銀行各崗位的所有業務到最后自己操作，還能從宏觀層面參與交易戰略的制定和風險模型的開發。 看起來不相關的經驗實際上為以后的戰略研究奠定了堅實的實踐基礎。

年6月，在周金濤先生和蘇雪晶先生的推薦下，進入中信建投證券研究所，開展了投資戰略的學習和研究。 周一直是中國證券市場周期研究的先驅。 他對2008年世界金融危機的預測和年金融市場預測成為中國證券市場的里程碑人物。 到今天為止，他去世快兩年了，大家都能想起他在去世前防范風險的忠告。 周總是在病床前完成我的指導，他一個一個地教授一生研究過的周期理論。 時間很短，康波理論也只知道一點，離周總期待的應用還很遠。 現在想想還是羞愧于領導的栽培，今后也要繼續努力。

年以來，蘇雪晶老師親自指導了我們的戰略研究。 蘇總給我最大的教訓是從閱讀到寫作，從系統的構筑到投資經驗的傳授，從研究寫作到顧客交流，按照最高的標準重構了研究方法和工作方法。 每個月蘇總是召開例會，談談市場的觀點和看法，在市場重要的變盤節點上提示機會和風險。 今天我請蘇總關檢查了我的想法，領導熱情地給予了指導和幫助。 其實，在任何策略分析師成長的背后都有經驗豐富的領導和全力支持。 戰略分解之戰不僅是戰略團隊的工作，背后還有研究所和企業級的角力。

從年開始，黃文濤先生和武超則先生繼續指導策略研究工作，這給了我光華博士階段領導小組的感覺。 黃老師是全市場第一位宏觀固收分解師，在大分類資產配置方面經驗豐富，他不僅專業地繼續指導，而且強調良好寫作的重要性。 黃老師強調正確嚴格的研究報告是自己的名片，筆耕不中斷的積累是不斷進步的階梯。 這和我博導的教導完全一致。 武超則先生是全市場最好的通信和tmt排名第一的分析師，在成長股票上的把握給予了壓倒性的支持。

3

策略研究的感悟

中信建投的學習和積累是寶貴的。 我始終認為周總警告的經濟基本面研究是戰略研究的基本，將經濟活動主體的矛盾解體作為做法反復使用，從自上而下的大分類資產配置到領域配置作為研究的出發點和落腳點，結合學習階段積累的開始構建自己的戰略研究體系

投資活動的本質是表彰勤奮和智慧。 正確的認識是正確決定的前提。 宏觀研究主要分析經濟運行和總量變化，戰略研究更重視金融市場的發展，邊際變化是戰略研究的核心。 領域研究更強調領域變遷和企業比較。 戰略研究是信息表達從宏觀到領域的橋梁，涵蓋了趨勢評價、領域比較、主題投資三個方面的副本。 因為這也被認為是證券市場研究最有魅力和挑戰性的工作。 不同的分析者對市場有不同的理解，必然有不同的戰略研究方法。 我選擇的是宏觀對沖戰略作為重點研究行業。

首先，從宏觀對沖交易的角度來看，有必要理解不同金融機構的性質。 我認為將金融機構的主導變量納入系統還是表現為值函數是掌握金融機構的唯一標準。 只有在這種條件下才能實現注意、導出、可預測、可檢查。 這與博士論文要求假設的證據可能性標準完全一致。

其次，系統的選擇需要根據研究對象、期限、難度等多種因素綜合考慮。 經濟學和金融學在高級階段使用數學語言表達思想，但在流派之間并不完全排他，仁者見仁智者的智慧。 這意味著不同流派可以建立自己的投資框架。 通過數學建模可以實現認識的系統化，是投資系統成熟的象征。

凱恩斯的is-lm框架在處理長周期問題上很惡毒，但在短期分解方面能正確把握也是我選擇作為第一工具的理由。 當然，在成長股票、不動產、貨幣交易等其他問題上，也可以利用solow模型、ramsey模型、olg模型等展開長時間的問題研究。 在評價邊界的明確化、風險測量、資產組合配置等方面，結合capm模型、MM定理、隨機占優等金融學的做法明確金融工具的選擇，可以不斷完善和檢查。

第三，商業研究強調模范分解，學術研究強調統計分解，這兩者各有千秋。 在大多數法則和中心極限法則的保證下，統計分解顯示了大量重復實驗中的法則。 例分解強調解剖麻雀，真實還原歷史例子，驗證投資戰略，在操作方面更直觀，更有可比性。 戰略研究根據商業研究的例子分析習性，但為了保證最大限度的客觀嚴格，強調了投資戰略的結論和推導過程的驗證。

知識因應用而有價值，因思想而研究光華。 我們宏觀對沖基金戰略系列的報告得到了全市場的好評，首次結合系統經濟學的古典理論和投資實踐，實現經濟運行和金融市場發展的系統導出，繼承市場樣品分解的優點，在當前市場戰略研究中的理論分 在各客戶領導和老師的幫助下，我們將繼續完全相關的研究，形成嚴格、規范、美麗的戰略研究體系，為整個市場提供投資參考。

學生時代，金秋9月新學期的開始，是總結過去1學年的就業，制定新的1學年的計劃的時候了。 證券解體研究事業中，9月也是總結事業，期待大的成果，企劃新的研究事業的時候了。 年的教師節剛過去，雖然這一祝福晚了，但我依然懷著崇高的敬意向領導和老師表示最真誠的祝福，感謝領導的關懷和支持。 我們將繼續深入研究，為中信建投戰略研究的智慧和力量做出貢獻。

中信建投策略集團組長

張玉龍

九月十七日

免責事項

本預約閱讀號是為中信建投戰略研究小組設立的。 本認購號碼不是中信建投證券戰略研究報告的發表平臺，所記載的復印件來自中信建投證券研究快速發展部正式發表的戰略研究報告或報告的追蹤和解讀。 關于詳細的報告書或研究新聞，請參閱中信建投證券研究快速發展部的完善報告。 在任何情況下，本認捐書中記載的復印件不構成任何人的投資提案，中信建投證券及相關研究小組對采用本認捐書中記載的復印件造成的損失或可能的損失不負責任。 本預約號碼對所記載的研究報告保存一切法律權利。

訂閱者復制、轉載本預約閱讀中記載的所有復印件(包括復印件、音頻、視頻等)時，請注明來源，不要對本預約閱讀中記載的復印件進行本來的引用、刪改、編輯。

拆卸師的介紹

張玉龍:北京大學光華管理學院金融學博士，北京大學一等博士學業獎學金獲得者，年新富排名團隊核心成員。 年就職于中國工商銀行總行風險管理部，負責世界主權風險管理和海外頭寸控制，代表工商銀行去英國開展事業交流。 年加入中信建投證券，全面負責中信建投戰略研究工作，涵蓋大批評價、領域配置、風格解體。 張玉龍有豐富的金融研究經驗，致力于經濟和金融前沿理論的創新和應用，在《金融研究》、《管理世界》、《經濟學季刊》等頂級學術雜志上發表了多篇論文，代表北京大學在中國金融學年會、中國金融學國際年會上演講

全天候滾動播放最新的財經信息和視頻，越來越多的粉絲福利掃描二維碼備受關注( finance )。